陈希[1]2006年在《企业并购市场反应及绩效持续性的事件研究》文中提出在世界经济一体化飞速发展的今天，跨国并购风起云涌，许多大的企业依靠并购获得了进一步的扩张和发展。在全球经济竞争的大环境下，中国的企业面对来自整个世界的竞争，而我国企业并购在理论和实践上都还十分欠缺。许多学者也都纷纷研究了在当前的市场经济环境下我国公司并购的规模效应、生产协同效应和经营管理协同效应问题，但基于并购事件对公司绩效的市场反应的事件研究还很少，现有的研究多是基于2001年以前的年份。上市公司在并购重组后，短期内其绩效究竟如何，并购企业是否存在异常收益，并购重组后的绩效是否具有持续性，这也是本文研究中所主要关注的。本文通过事件研究法对选取的2002年发生并购的样本公司进行研究。以公告目前[-40，-10]天公司股票收益率和市场收益率进行估计，通过市场模型，进一步计算预期收益率，进而得到样本公司在事件期的异常收益率，通过对累积异常收益的计算和显着性分析，判断并购公告对并购公司在事件期的影响；另外继续考察样本公司并购后的长期绩效，以并购公告前两年的股票月度收益率和市场收益率进行估计，并计算出并购公司在后叁年2003，2004，2005叁年中的累积异常收益，同时还使用了买入持有收益率BHAR为指标进行分析，描述并购公司的并购绩效的持续性。事件研究结果表明并购公司仅在并购活动发生之后非常短的几天内存在较好的市场反应，出现正的异常收益，而并购的长期绩效并不理想，全部的样本公司在并购后的叁年中，CAR和BHAR指标总体为负值，并且整体呈现出不断下降的趋势。本文的主要内容和研究结论如下：第一部分：提出了本文的国际和国内研究背景、研究意义、研究思路和创新之处。第二部分：阐述了企业并购的含义，以及从不同角度的分类方法，分析了企业并购的外部和内部的动因与影响。回顾了企业并购的相关理论，并对国内外学者对企业并购问题的实证研究成果进行了综述。第叁部分：论述了我国上市公司企业并购绩效的实证研究思路。对企业并购绩效的研究主要有事件研究法、财务指标法、个案研究法等叁种方法，我们选取了事件研究法这一研究并购绩效的主流方法(Caves，1989)，考察证券市场的股票价格与公司并购公告之间的关联性，应用市场模型进行回归分析，并利用统计分析的方法来检验异常收益。第四部分：对上市公司并购的市场反应和绩效持续性进行了实证研究。通过全面收集事件研究中的股价和股指数据，利用市场模型在选取的估计期进行估计，进而计算CAR来判断并购事件期的市场反应。对并购绩效持续性的研究则采取月度数据，按照类似的事件研究思路，计算在并购后[0，36]个月的CAR，并利用BHAR指标进行计算分析，从整体上看，上市公司在并购后叁年内股东收益多为不显着的负值，这与Andrade，Mitchell和Stafford(2001)研究结果一致。第五部分：根据实证分析的结果，提出上市公司并购的研究结论与建议。
王江石[2]2010年在《股权分置改革时期收购公司并购绩效研究》文中研究指明并购是现代工业企业快速扩张和整合的重要手段,是资本市场资源配置优化的重要形式也是资本市场发展的重要推动力量。市场经济先行国家的经济发展史,从一定意义上来说就是一部公司并购史。西方国家自19世纪末以来,先后经历了五次大的并购浪潮,而且进入20世纪90年代,企业并购浪潮仍在持续不断地高涨。我国的企业并购历史始于20世纪80年代中期,经历了一个从无到有、从小到大、从不规范到规范的发展历程。由于历史原因,我国的资本市场从1992年5月开始存在着股权分置的问题,所以不具有真正的资产定价功能,这是长期困扰我国资本市场发展的主要问题,同时也影响着我国上市公司并购活动的发展,使之呈现出与成熟市场完全不同的特点。股权分置改革是推进上市公司并购的重要催化剂,为上市公司市场化并购奠定了基础,积压已久的并购动力日益显现。以股权分置改革为背景,系统而又深入地研究我国上市公司并购问题具有重要的理论价值与现实意义。国际学术界对并购问题的研究已经很深入,其中对并购绩效的研究是并购研究中的一个重要领域。对短期并购绩效的研究国外学者普遍采用短期事件研究法,而对于长期并购绩效的研究国外学者主要采用会计研究法和长期事件研究法。国内对并购绩效的研究才刚刚起步,在研究方法上基本上借鉴了国外的主流研究方法,其中会计研究法是我国学者在研究我国企业长期并购绩效的主流研究方法,而由于考虑到我国资本市场的有效性问题没有得到一致的结论,所以事件研究法只是在近些年才得到国内学者的重视。目前,国内的研究得出了很多有意义的结论。但国内现有研究都是基于我国资本市场股权分置背景之下的,而在股权分置改革背景下对我国上市公司并购绩效的研究还很缺乏。本文的研究是基于股权分置改革这个特殊的制度背景之下,考察我国收购公司的并购绩效问题,以及股权分置改革、并购交易特征和收购公司特征对收购公司并购绩效的影响。本文采用短期事件研究法考察收购公司的短期并购绩效,采用会计研究法考察收购公司的长期并购绩效。在会计研究法的指标选取方面,本文采用构建指标体系的方法,并采用因子分析确定收购公司绩效的综合得分。在分析股权分置改革、并购交易特征和公司特征对收购公司并购绩效的影响时,本文采用单因素分组检验以及多元回归分析的研究方法。在并购事件样本选择上本文选取了2004-2007年我国资本市场上发生的收购公司为上市公司的全部并购重组事件。按照不同的筛选标准,最终得到了329起并购事件用来研究收购公司短期并购绩效,319起并购事件用来研究收购公司长期并购绩效。本文的研究得到了以下的一些结论：(1)我国上市公司进行的并购行为短期绩效改善作用更明显。收购公司短期并购绩效为正,在(-20,30)的事件窗口内,收购公司获得了6.7%的累积超常收益,且统计显着。因此,从短期来看,并购事件确实为收购公司股东创造了价值。但从长期来看,并购活动并不能为收购公司带来长期绩效的提高,长期绩效改善不明显的原因可能是因为财务重组性并购和投机性并购在我国上市公司中更普遍。(2)完成股改的收购公司短期并购绩效要好于未完成股改的收购公司,但这种差异只发生在公告日前,而在公告日后,则完成股改的收购公司累积超常收益与未完成股改的收购公司基本无差别,这说明市场更加偏爱收购公司完成股改的并购事件,但随着时间的推移,市场对完成股改的收购公司的股票炒作逐渐恢复理性；完成股改的收购公司长期并购绩效要好于未完成股改的收购公司,但这种差异只发生在并购当年,在并购后的一年,完成股改的收购公司与未完成股改的收购公司绩效变化基本无差别。(3)对于现金支付方式而言,市场更认可采用非现金支付的并购行为,在(-20,30)的考察期内,采用非现金支付的收购公司股东可以多获得14.74%的累积超常收益；但收购公司的支付方式与CAR存在着明显的在公告日逆转的现象,非现金支付的收购公司只在公告日后才获得了显着大于现金支付的收购公司的累积超常收益,而在公告日之前差异并不显着；从长期来看,非现金支付的并购行为更能显着的提高收购公司的长期并购绩效。现金支付可能会影响企业未来的现金流,非现金支付可以使收购公司节约现金流,为企业后续的经营提供保障,另外,股权支付方式可能会使收购公司引入新的战略投资者,从而带来股权结构的改善,这都对公司并购后的业绩表现产生了正面的影响。所以在我国的并购市场上,存在着非现金支付方式的并购绩效收益好于现金支付的情况。(4)同属管辖并购中收购公司在整个考察期内获得了显着为正的累积超常收益,而非同属管辖并购的收购公司没有获得统计显着的累积超常收益,在公告日后,同属管辖的收购公司获得了显着高于非同属管辖收购公司的累积超常收益；从长期来看,也是同属管辖并购的收购公司并购绩效更好。原因在于进行同属管辖的并购主体更有可能得到政府的税收、减免债务、优先贷款等等补贴措施。同时,同属管辖的并购在整合的过程中交易成本更低。(5)交易规模对收购公司短期并购绩效有影响,无论从绝对交易规模还是从相对交易规模来看,市场都更认可规模较大的并购,但相比相对交易规模,市场更看重绝对交易规模这个指标,无论收购公司规模如何,只要绝对交易规模越大,收购公司短期并购绩效就越好；从长期来看,并购规模较小的收购公司并购绩效更好。这是由于我国的并购主体管理能力不强,当并购活动的规模较大时,其能够得到的规模经济优势有限,而由此产生的整合成本比较高,造成长期并购绩效下降。(6)上市公司的股权集中度与收购公司长期并购绩效负相关。大股东持股比例越高,第二至第五大股东持股比例越低,收购公司长期并购绩效越差,证明我国并购市场上存在大股东利益侵占的行为,且大股东的利益侵占效应明显高于利益协同效应。(7)管理层的管理能力越强收购公司长期并购绩效越好,能力强的管理层在收购活动中没有表现出自大行为,管理能力强的收购公司并购决策要明显优于管理能力差的收购公司。(8)自由现金流量低的上市公司长期并购绩效好,自由现金流量多的上市公司长期并购绩效差。证明现金流量假说适用于我国并购市场,即使并购决策不符合股东利益最大化原则,但由于能给管理者带来收益,管理层还是会执行并购决策。(9)政府关联程度低的收购公司短期并购绩效更好；非国有上市公司的长期并购绩效要显着好于国有控股的上市公司。说明国有企业在行为上有一定的特殊性,就并购活动而言,国有企业往往不是从市场角度考虑,它的行为受到相关利益方的制约,反映出相关利益方的偏好,所以其并购绩效较差。(10)本文还研究发现,收购公司规模、并购类型、收购公司并购前业绩对收购公司短期并购绩效无影响；管理层是否持股、公司高管的薪酬水平、收购公司的产业周期特征对收购公司长期并购绩效无影响；无论从短期还是长期来看,并购关联交易属性对收购公司并购绩效均没有显着影响。本文共分为7章,具体的结构安排如下：第1章,导论。介绍本文的研究背景和现实意义,提出本文想要研究的问题以及文章的内容安排,并指出本文的创新之处。第2章,公司并购的基本理论。本章首先对并购重组的相关概念和定义进行界定,然后回顾了国外学者对并购动因理论的研究成果,从而为本文的研究提供理论基础。第3章,公司并购绩效的研究综述。本章的内容包括并购绩效的评价方法、公司并购绩效的研究综述和公司并购绩效影响因素的研究综述叁部分,目的是总结和评述现有的研究成果,总结出现有研究方法的不足和尚待研究的问题,为后续实证研究奠定方法论的基础和确定研究方向。第4章,公司并购历史和制度背景分析。本文首先介绍了美国的五次并购浪潮的情况,然后分析了我国并购市场各个阶段的发展轨迹和特征,最后对我国股权分置改革的情况进行介绍,并具体分析了股权分置时期我国并购市场的特征和股权分置改革对我国并购市场所产生的影响。从而为本文的研究勾勒一个制度性的框架。第5章,收购公司短期并购绩效的实证研究。采用事件研究法计算收购公司的短期并购绩效,按照单一因素分组检验股权分置改革、并购交易特征和收购公司特征对收购公司短期并购绩效的影响,最后采用多元回归分析综合考虑以上因素对收购公司短期并购绩效的影响。第6章,收购公司长期并购绩效的实证研究。采用会计研究法研究收购公司的长期并购绩效,运用因子分析法计算评价收购公司长期并购绩效的综合得分,并分组检验单一因素是否对收购公司长期并购绩效有影响；最后运用多元回归的方法从股权结构因素、委托代理因素、并购特征因素以及并购公司特征因素等四个方面考察各个因素与收购公司长期并购绩效的相关关系。第7章,结论及政策建议。在前面各章研究的基础上,总结了收购公司短期并购绩效、长期并购绩效和影响其并购绩效的因素的主要研究结论,全面揭示股权分置改革、并购交易特征和收购公司特征对我国收购公司并购绩效产生的影响。并以此为依据,为收购公司和投资者提供决策依据,为政策制定者和监管者提供政策依据。
刘锴[3]2009年在《并购交易特征、股权结构与市场绩效研究》文中认为中国上市公司的并购活动是在新兴转轨市场背景下发展起来的,带有鲜明的股权分置制度色彩。由于涉及到制度问题,国内有关并购的研究大都缺乏深层次分析,然而,制度变迁仍然是不容回避的。股权分置改革为市场化并购奠定了基础,积压已久的并购重组动力日益显现。后股权分置时代,上市公司并购能否创造价值?并购市场绩效受到哪些因素的影响,隐藏在并购行为背后的深层次原因是什么?这些问题都是现阶段中国资本市场发展中值得研究的重要问题。本文基于后股权分置时代中国资本市场的制度背景,构建并购交易特征、股权结构与市场绩效的理论分析框架,探讨了并购交易特征、股权结构对收购公司市场绩效的直接影响以及二者对收购公司市场绩效的交互影响,并以2005～2007年间已完成股改上市公司发生的并购事件为研究对象,从短期和长期市场绩效差异的角度进行实证检验。本文研究表明,已完成股改公司短期市场绩效显着为正,且高于未完成股改公司,持续性较差;但长期中遭受了显着的财富损失。收购公司采用股票支付的短期市场绩效优于现金支付;国有收购公司和第一大股东持股比例越高的收购公司并购后1年的市场绩效越差,但在更长的时间差异不显着;机构投资者持股比例对并购短期和长期市场绩效均有改善作用。国有收购公司采用股票支付方式和进行资产收购对并购短期和长期市场绩效均有改善作用,但在关联并购中的长期市场绩效较差,非国有收购公司采用股票支付方式和进行股权收购仅对短期市场绩效有改善作用;第一大股东持股比例越高的收购公司采用股票支付方式的短期市场绩效越差,而在关联并购中的长期市场绩效越好;机构投资者持股比例越高的收购公司在资产收购和关联并购中的长期市场绩效越差。总之,中国上市公司的并购行为逐渐显现出市场化的特征,股权分置改革在对上市公司并购产生积极作用的同时,也带来了消极影响。因此,制定和完善并购法律法规、加强并购重组的信息披露以及针对不同类型股东建立分类监管体系,是促进上市公司并购健康运作的重要保障。
姚书茵[4]2008年在《我国上市公司混合并购市场反应绩效实证研究》文中研究指明并购绩效一直以来就是上市公司研究的一个热点问题。从历次企业并购浪潮来看,从第二次并购浪潮产生开始,混合并购一直占据着重要的地位,并在第叁次企业并购浪潮中成为主要的并购形式。采取混合并购这一战略的出发点是多元化经营有助于公司保持业绩平稳,有利于公司抵御各种商海风浪的冲击。从我国企业混合并购现状来看,有些企业确实能够通过混合并购实现了提升企业业绩的初衷,但也有些企业盲目跟风,使得并购难以形成规模经济效益和互补效应,损害了公司业绩。因此,企业的混合并购中的经济效应是如何产生的?这种效应在我国上市公司并购中体现出来了吗?又如何来评估这种效应呢?这是企业进行混合并购行为研究时必须回答的问题。本文在对我国企业混合并购多元化的现状及存在的问题进行分析和总结的基础上,以2004、2005年我国实施混合型并购的90家上市公司为样本,对并购事件前后的股票市场反应分别进行了短期和长期绩效的实证分析,并且对属于不同行业、不同性质样本公司的并购事件进行详细的分类分析。在研究方法上,采用了目前国外运用比较成熟的股票价格波动测算方法,来对整个证券市场的并购事件的市场反应绩效进行衡量,并用BHAR(长期持有并购买超额收益率)法来衡量股票市场混合并购事件的长期并购效应。通过本文详细分析和缜密计算,可以得出结论:混合并购能够为目标公司创造价值,混合型并购在短期内能够为股东带来显着的溢价,长期的绩效表现则比较有限。针对不同性质的并购公司,民营性质公司进行混合并购的效果不如国有公司并购效果好;处于不同产业生命周期的上市公司对混合型并购活动的市场反应差异显着。
欧阳静波[5]2010年在《外资并购的绩效研究》文中研究指明20世纪90年代以来,以跨国并购为主要特征的第五次并购浪潮席卷全球,作为全球最大的经济新兴体,日益崛起的中国已成为世界经济巨头争夺的战略要地。近年来,随着我国外资并购政策的逐步松绑,外资在中国的机械制造、钢铁、银行金融、零售等行业掀起了一股新的并购浪潮。不可否认,外资的进入对我国经济发展起着十分重要的推动作用,但是,随着凯雷并购徐工、高盛收购双汇等事件的发生,外资并购行为和政策值得我们重新审视和思考。外资并购能否像预期一样对企业绩效产生正面效果?外资并购长短期绩效影响因素如何?是否存在利益输送现象?这些问题都是值得研究的课题。本文拟通过对国际投资理论、代理理论、内部资本市场等理论进疏理,从新制度经济学制度变迁的视角,剖析外资并购中国企业的实质动机；结合我国新兴加转轨经济中引进外资的制度背景,以1995年-2007年的外资并购中国上市公司的事件作为研究样本,对外资并购的长短期绩效及其影响因素、利益输送效应进行了实证研究。通过单变量均值检验研究发现,外资并购目标公司短期绩效显着为正；外资并购目标公司长期绩效为负,但统计结果不显着。通过分组检验发现,外资并购短期绩效倾向于比民营并购表现更好,但长期绩效倾向于比民营并购表现更差。说明中国资本市场对外资改善目标公司治理、经营管理和技术水平等方面在短期内存在正面预期,但长期来看,外资进入的正面影响未能持续下去。通过多元回归研究发现,控制权发生转移的目标公司比未发生转移的目标公司短期绩效更高,长期绩效则更低,利益输送效应更大；被红筹股收购的目标公司被比非红筹股收购的目标公司短期绩效更低,长期绩效和利益输送效应则没有显着的差异；被金融外资收购与被非金融外资收购的目标公司二者之间短期绩效和长期绩效、利益输送效应没有显着差异；被外资直接收购和被外资间接收购的目标公司二者之间短期绩效没有显着差异,但前者长期绩效更低、利益输送效应更大。本文研究结论表明,虽然短期内包括资本市场在内的我国各界对外资并购寄予较高的期望,但从长期来看实际运作效果却不尽如人意。本文认为,应该在肯定改革开放叁十年外资对我国经济增长贡献基础上,对外资并购政策进行适当调整,实施鼓励与约束并举的外资并购激励与监管政策。
崔干劲[6]2016年在《中小板上市公司并购绩效研究》文中研究表明企业并购已经成为现代企业实现业务快速扩展和资源有效配置的重要手段,有关企业并购问题的研究也一直是资本市场研究的焦点。改革开放以来,我国企业并购活动愈加频繁,呈现方兴未艾之势,所涉及的企业数量和并购金额也不断增大。中小企业作为市场经济不可或缺的重要力量,要想在激烈的竞争中实现跨越式发展,仅仅依靠通过内源式积累的自然增长模式,势必面临着发展速度较慢的问题,无法抓住市场机遇迅速实现业务扩张,具有较高的经济成本和时间成本。鉴于此,越来越多的中小企业积极的选择通过并购活动这一方式来实现企业规模扩张,而中小企业板的设立构筑了多层次的资本市场,为中小企业并购提供了一个良好的融资通道,依托于资本市场的企业并购也逐渐成为现代中小企业发展壮大的必经之路。在经济转型的背景下,并购对我国中小企业的发展有着重要的现实意义,因此考察并购是否为中小企业创造价值这一问题显得尤为必要。本文在效率理论、代理理论和信号理论等理论基础之上,从基于证券市场反应的市场绩效和公司财务绩效两方面,分析并购活动是否为中小企业创造了价值。本文由五个部分构成。第一章为绪论,本章主要介绍了本文的研究背景和意义、相关的文献回顾、研究思路与方法。第二章为概念界定与理论基础,本章首先对本文的相关概念进行了界定,其次对并购的效率理论、代理理论、信号理论、自负理论等理论进行了阐述,然后是对长短期绩效的实证方法进行比较。第叁章为理论分析与研究假设,本章主要对中小板上市公司的发展现状和并购现状进行了描述和分析,然后在理论分析的基础之上提出本文的研究假设。第四章为实证研究,本文选取了2012年深市中小板发生并购活动的公司为样本,运用事件研究法和会计研究法分别实证检验了中小板上市公司的短期绩效和长期绩效。第五章是研究结论、政策建议以及研究不足及展望。研究发现：(1)中小板上市公司并购活动在短期内给收购方带来了正向的财富效应。(2)中小板上市公司并购活动在长期内造成了收购方的业绩下滑,并没有给企业创造价值。(3)中小板上市公司同业并购比多元化并购带来了更好的业绩改善程度。本文的研究结论为中小板上市公司的并购实践乃至政府部门的政策制定提供了一定的经验支持和参考依据。
杨君慧[7]2011年在《中国上市公司连续并购的市场反应研究》文中提出近年来我国并购市场迅速发展,上市公司并购交易日趋活跃。不仅市场内整体并购交易的数量快速递增,单个上市公司并购交易的频率也显着提升。例如,亚泰集团(600881)在1998—2002这短短五年间进行了11起并购交易。可以说,在整体经营发展规划的大方向下,并购已成为中国上市公司的一种常态化资本运作手段,而表现出连贯性与持久性。正因为我国并购市场内上市公司呈现出由单次并购向连续并购转变的趋势性新特征,而过去对单次并购的研究成果无法简单套用于连续并购,使得上市公司的连续并购成为我国资本市场值得研究的新现象。虽然国外学者已经注意到连续并购的新趋势并加以研究,但其视角主要放在上市公司管理层上。而国内学者则还没有展开对于连续并购的研究。因此,研究上市公司连续并购及其资本市场反应的意义在于：其一,可作为单次并购研究的补充,进一步扩充现有并购研究的相关理论；其二,可更为合理、准确的解释当前资本市场的连续并购现象；其叁,可为上市公司并购战略的制定、市场投资者心理与行为研究提供一些考量依据。本文以上市公司连续并购为切入点,研究基于连续并购所引发的市场反应行为。文章的主要研究工作如下：第一,内涵研究——针对本课题研究目标,本文首先对连续并购和市场反应的内涵进行分析。一方面,本文分别从理论和实证两个视角对连续并购内涵加以区分。另一方面,文章将连续并购的市场反应与以往研究中将公司经营业绩波动作为市场反应加以区别。第二,影响因素研究——本文围绕所研究核心问题,分别从投资者行为、交易方式与双方特征、并购方管理者行为、并购行业与产业特点以及政府干预等五方面着手,针对上市公司的连续并购交易,对可能造成市场反应波动的各类因素进行区分和梳理。第叁,构建短期市场反应模型——本文以传统行为金融学的DHS模型为原型,从上市公司连续并购的角度出发,获得了针对上市公司连续并购的修正DHS市场反应模型——Φ—DHS市场反应模型第四,连续并购短期市场反应实证研究——本文以中国上市公司在2000年至2009年间所进行的并购交易为样本,对Φ—DHS市场反应模型和部分关键因素进行实证检验。第五,长期市场反应模型的构建——在短期市场反应研究结论的基础上,本文以动态面板数据模型为基础构建针对较长时间区间内的上市公司连续并购行为的市场反应理论模型——SYS GMM—市场反应模型。第六,连续并购长期市场反应实证研究——本文利用中国上市公的样本数据对SYS GMM一市场反应模型加以检验,并进一步对实证结果做预测分析。结合所获得的研究结论,本文的创新点在于第一,本文摆脱了单次并购的束缚,选择以中国并购市场发展的新趋势——连续并购为研究主题,探讨了现实意义下连续并购广义与狭义的内涵。第二,有别于国外学者普遍以管理层为视角的研究方式,本文从资本市场投资者的新角度对连续并购展开探索,从而进一步扩充了连续并购的相关理论成果和实证结论。第叁,针对连续并购阶次的不断提高,资本市场投资者的心理偏差及其影响因素均发生变化,本文将连续并购的市场反应细分为短期反应与长期反应,并分别构建了有针对性的模型——Φ-DHS市场反应模型与SYS—GMM市场反应模型。第四,本文对Φ—DHS市场反应模型与SYS—GMM市场反应模型进行实证检验。所获结论对于中国上市公司并购策略的规划与预期,投资者心理与行为的研究都有一定的指导意义,因此本研究课题具有较好的现实价值。文章综合利用多种分析方法,较为全面的对中国上市公司连续并购的短期、长期市场反应进行实证检验。研究发现：(1)中国上市公司的连续并购行为存在规律性；(2)市场受到多种心理偏差影响,并具备一定学习能力；(3)市场对上市公司连续并购的反应具有长期性特点。
刘金桥[8]2017年在《成长机会与定价偏误对公司并购影响的研究》文中认为伴随着中国资本市场的形成与发展,上市公司控制权市场逐渐发展起来。2005年开始的股权分置改革,深刻地改变了中国资本市场的运行基础,也对上市公司控制权市场的发展产生了巨大的推动作用。据本文对国泰安并购数据库数据的统计发现,中国控制权市场的并购活动从初期的1995年8起增加到2016年发生的10896起。由此可见,中国公司并购活动正沿着市场化轨迹发展着。西方百余年间的公司控制权市场发生了多次并购浪潮,为各国产业结构调整、资源配置效率提升以及公司发展战略的实施起到了不可替代的作用。学者们研究发现,并购浪潮往往兴起于经济复苏期,并在经济增长到达顶峰之前就进入高潮,而当经济繁荣尚在维持之时,并购活动就开始降温,在达到低谷后,经济衰退才接踵而至。由此可见,并购活动的状态对国家宏观经济政策的制定和公司经营战略的部署都能起到预警的作用。因而,对中国控制权市场并购浪潮假说的检验,对影响中国控制权市场并购浪潮产生因素的探究,对影响上市公司并购策略选择因素的探讨,对影响上市公司并购绩效因素的研究都具有一定的理论意义和现实意义。自Nelson(1959)提出并购浪潮假说以来,西方学者对检测方法进行了大量的研究。本文采用学者普遍使用的马尔科夫区制转移模型对中国控制权市场的并购浪潮假说进行检验,验证了在中国并购市场中存在“并购活动高区制”和“并购活动低区制”的结构转变,转化点发生在2002年,证明了2002年中国公司控制权市场进入了并购浪潮期,而且,目前仍处于浪潮当中。基于此,本文也明确了未来研究的时间区域。本文通过大量的文献梳理与分析发现,市账比作为公司价值测估的方法之一,一直被西方学术界所钟爱,在公司并购影响因素的研究中形成了许多研究成果。这些研究成果比较一致的认为,市账比驱动了并购活动的集聚,但驱动的原因却颇具争议。早期学者从新古典经济学视阈研究发现,市账比作为公司成长机会的预测指标,高市账比驱动了并购活动的发生。20世纪80年代行为金融学的出现,学者们认为,由于资本市场并不那么有效,高市账比可能是市场错误估值所致,因而并购浪潮的发生有可能是市场错误定价所导致的。本文对中国公司控制权市场并购交易数量与公司市账比进行了趋势对比的描述性统计分析,发现并购浪潮期的公司市账比与并购数量基本趋于一致,而且浪潮期的市账比的均值显着大于非并购浪潮期,初步断定市账比与公司并购活动存在一定的关系。进而,本文又对浪潮期和非浪潮期的并购公司的并购绩效与市账比进行了回归分析,研究发现并购浪潮期,市账比对并购公司未来经营业绩以及未来公司的整体稳定性都存在一定的影响,而在非并购浪潮期,此种现象却不存在。自此本文认为,市账比对中国上市公司并购行为的发生产生了影响,但却不能明确是什么因素发挥着作用。关于市账比中存在统计上非独立信息的问题,学者们进行了大量的研究,共同关注的是如何避开错误定价的影响。Rhodes-Kropf等(2005)在此方面的研究成果有了突破性的进展,他们通过对市账比进行数理推导,从中获取了成长机会、定价偏误以及行业偏误等独立的测度信息,并利用该测度信息对并购进行了研究,认为估值误差引发了并购活动。本文利用Rhodes-Kropf等(2005)的研究成果,对中国上市公司并购活动进行研究。研究内容主要涉及并购公司的支付对价方式的选择、并购绩效的表现以及套利风险的存在对并购绩效中股东财富的影响等方面。为了搭建研究的理论框架,本文梳理了行为金融学、新古典经济学、信息经济学以及企业管理理论等理论中与并购相关的理论,提炼整合出了股票市场驱动并购理论、有限套利理论、前景理论、信号理论、企业成长理论、经营协同理论以及企业竞争力理论等,为本文假设的提出提供了理论依据。在前述研究的基础上,本文采用Logit回归分析,检验成长机会与定价偏误对并购支付对价策略选择的影响。在企业成长理论和股票市场驱动理论框架下,检验市账比、市账比推导出的成长机会和定价偏误以及定价偏误的方向及偏误程度对并购公司支付方式的影响。研究结果表明,市账比是影响并购公司支付方式选择的因素。在企业成长理论框架下,公司基于未来成长机会的考量会倾向于选用股票及股票混合支付策略;在股票市场驱动理论框架下,理性的并购公司管理者会利用市场的高估错误,通过换股方式进行并购,以达到套取现金的目的,因而倾向于股票及股票混合支付策略。此外,对市账比分解因子检验发现,在对支付策略选择的影响时,成长机会和正向定价偏误都发挥了作用,因而支付方式的选择是市账比因子联合影响作用的结果,其中,正向定价偏误对支付方式影响的时间跨度要长于成长机会影响的时间跨度,这说明中国上市公司在做支付对价策略选择时受到了市场不理性因素的强烈干扰。Rhodes-Kropf等(2005)对并购的研究止步于市账比及分解信息对支付方式的影响,本文将利用他们对市账比的研究成果,采用多元回归分析,在新古典主义、信号理论、竞争力理论和股票市场驱动理论框架下,继续探究成长机会与定价偏误对并购公司并购绩效的影响。在对并购绩效测度时,采用多维目标观测法,分别在公司盈利性(股东财富的市场和经营两个维度)、公司未来的成长性、公司资产运行效率以及公司经营稳定性四方面进行考察。研究发现,在盈利性方面,具有高市账比的并购公司的股东财富有所增加而且波动性减小,这是由高成长机会给股东带来的,同时高的正向定价偏误帮助股东减小了财富的波动。由于成长机会对股东财富影响的时间跨度要长于定价偏误影响的时间跨度,这表明上述结果主要是来自公司成长机会的贡献;在成长性方面,市账比高的公司并购后主营业务增长率得到了提升,这是成长机会做出的贡献,而在那些存在正向定价偏误高的公司中并购后的主营业务增长率出现了下降。在市账比对公司未来成长性产生影响时,两维因子独立发挥着作用,而且市账比中市场错误估值的信息会给并购公司未来的成长带来不利的影响;在效率方面,高市账比的公司并购后资产周转率有所提升是由于成长机会高所带来的;在稳定性方面,高市账比公司并购后经营稳定性提高。其中,成长机会高或负向定价偏误高的公司并购后经营稳定性提升,而正向定价偏误高的公司并购后公司稳定性下降。在对经营稳定性影响时,成长机会、正向定价偏误和负向定价偏误起到联合影响的作用,且该作用存在衰减效应,这进一步说明了市账比指标信息的复杂性。研究结果表明,在信号理论框架下,公司通过释放明确统一的高成长机会信号增加了股东财富的同时降低了股东财富的波动;在新古典理论框架下,成长机会通过获得协同效应使公司未来成长性和效率得到一定的提升;在竞争力理论框架下,成长机会高的公司通过提高竞争地位提升经营的稳定性;在行为理论框架下,正向定价偏误高的公司由于公司价值逐步回归真实值导致公司未来的成长性降低,进而经营稳定性下降,而负向定价偏误高的公司则由于价值回归使经营稳定性得以提高。套利风险一直被认为是阻碍资本市场中理性套利者纠正市场定价偏误尝试的限制因素。虽然当前国内外研究中已经有关于套利风险与上市公司股票长期收益、股利发放决策等因素之间关系的实证分析,但却未有学者将这一概念引入并购研究领域。因此,本文基于行为金融学的有限套利理论和前景理论,将套利风险引入上市公司成长机会、定价偏误与并购绩效之间关系的研究中,检验套利风险对市账比与公司并购后股东财富之间关系的调节作用,并进一步检验套利风险对市账比拆分出的成长机会、定价偏误与公司并购后股东财富各组成部分之间关系的调节作用。研究结果表明,套利风险容易引发市场中投资者对并购公司成长机会的评价失误,从而导致成长机会对并购后股东财富的影响存在不确定性;同时也会引发并购后股票定价偏误的长期维持或过度调整,致使定价偏误对并购后股东财富的影响偏离预期。此外,本文通过比较套利风险对成长机会、定价偏误与并购后股东收益不同组成部分之间关系的调节作用后发现,套利风险对于长期股价反应和经营业绩的影响要强于对短期股价反应的影响,表明套利风险对公司并购的作用需要较长的时间区间才能得以充分发挥;套利风险对于市场波动的影响强于对市场收益的影响,显示了套利风险在公司并购中的作用主要是增强了并购后股东财富的不确定性;套利风险对成长机会与并购后股东收益之间关系的调节相较对定价偏误与并购后股东收益之间关系的调节更显着,由此推断在中国资本市场中套利风险对市场判断并购公司成长机会的干扰作用强于对市场认知定价偏误的干扰,从而对于高成长机会并购公司的并购后股东财富具有更大的不利影响。综上所述,本文开创性的将市账比分解模型中的成长机会与定价偏误两因子引入并购研究中,探讨其对中国上市公司在并购浪潮中的并购支付决策及并购绩效的影响。因而,本文的研究思路可以开拓中国学者的研究视野,同时,本文的研究结论可以对公司制定收购战略、监管部门制定监管政策以及资本市场投资者制定投资决策起到一定的指导作用。
金燕[9]2005年在《民营企业并购绩效实证研究》文中研究指明自1997年以来,随着我国证券市场的发展和民营企业实力普遍增强,民营企业并购的现象风起云涌。本文从理论和实证两方面入手,探讨了促使我国民营企业并购这种行为发生的社会、经济和制度动因,以期对其做出客观的评价。全文分为六部分: 第一部分分析本文的研究背景和研究意义,提出本文的研究思路和主要内容。 第二部分根据国内外企业并购理论,结合我国民营企业的具体情况,对并购的内涵、模式以及民营企业并购的特殊动因进行分析。 第叁部分回顾国内外经济学者运用各种评价方法得出的有关企业并购绩效结论,描述绩效评价的基本方法,为下文实证研究提供可行的绩效评价体系。 第四部分实证分析民营企业并购的绩效,包括超额收益和经营业绩两方面,选用2000-2001年发生在深、沪两地股市的民营企业并购上市公司的事件为样本,采用了事件研究法和财务指标法检验并购收益和经营业绩的变化,通过研究发现,证券市场对并购事件存在过度反应;并购绩效改善的持续性不好,并购整合并不成功。 第五部分分析民营企业并购存在的问题,提出提高民营企业并购绩效的对策。
魏琳琳[10]2018年在《双汇并购史密斯菲尔德的绩效分析》文中认为企业并购是企业对外扩张的重要手段,对促进全球经济发展起着至关重要的作用。自从我国加入WTO以来,我国企业开始注重对国外市场的探索,并加快了对国外企业的并购步伐,企业并购活动的成交量和成交额逐年增加。这在一定程度促进了我国经济发展水平的不断提高、经济总量的不断增大、综合国力的显着提升,从而进一步地促进我国企业加快对外扩张的步伐,海外并购事例逐年上升,并购浪潮一浪接着一浪,但是在这些海外并购活动中,并非所有的并购活动都取得了成功,为并购企业带来预期的经济效益,有的不仅没有取得成功甚至让并购企业损失惨重,导致企业价值的降低或者股东利益的减损。食品行业一直备受关注,本文以2013年我国食品行业甚至是我国最大海外并购案件——双汇国际并购史密斯菲尔德作为研究对象。截止目前,双汇收购史密斯菲尔德以及后续整合工作都已经结束,但是并购绩效如何呢?对双汇完成整体战略目标、提高财务绩效、提升品牌价值以及扩大市场份额有没有作用呢?对以后食品行业的海外并购甚至是所有上市公司的海外并购又有什么样的经验或者教训呢?这些都是我们在本文中需要深入研究和探讨的问题,也是本文的意义所在。本文第一部分是绪论,分别阐述了论文的研究背景及意义、国内外文献综述、本文的研究内容、研究方法和技术路线以及本文的创新点与不足之处。第二部分是对基本概念的界定和相关理论的阐述,首先是对并购、跨国并购以及绩效等概念进行界定,然后是对协同效应理论、市场势力理论以及规模经济理论等跨国并购相关理论进行阐述,最后简要阐述了本文使用的并购绩效评价方法,包括事件研究法、经济增加值、平衡计分卡。第叁部分是双汇并购史密斯菲尔德的案例介绍,首先是并购公司双方介绍以及并购前双方处境分析,然后介绍了双汇并购案的动因,从市场因素、品牌效应、技术因素、规模经济四个方面进行阐述。最后介绍了并购整个交易过程及其并购特点。第四部分是双汇并购史密斯菲尔德的绩效评价,从短期与长期、财务与非财务角度出发运用相应的绩效评价方法对此次海外并购绩效进行全面综合的分析。对短期市场反应分析采用的是事件研究法;对长期并购绩效分析借鉴的是平衡积分卡,从财务与非财务两方面进行。财务方面采用的是财务指标法分析双汇并购后的财务能力以及经济增加值分析双汇并购后经济价值是否增加;非财务方面从客户、内部业务流程、学习与成长叁个维度进行分析。第五部分是根据前文对双汇并购绩效的评价分析得出研究结论与政策建议。通过以上分析我们可以得出此次海外并购对双汇产生了一定的积极影响,短期内,股价上升,市场反应良好;长期内,大部分财务指标均有所提升,修复和提升了品牌价值,市场份额有所增加,实现了协同效应,EVA则有显着的提高。从中得出的政策建议有一是树立正确的并购动机;二是加强并购后的整合;叁是发展企业的核心竞争力。
参考文献：
[1]. 企业并购市场反应及绩效持续性的事件研究[D]. 陈希. 东北财经大学. 2006
[2]. 股权分置改革时期收购公司并购绩效研究[D]. 王江石. 东北财经大学. 2010
[3]. 并购交易特征、股权结构与市场绩效研究[D]. 刘锴. 暨南大学. 2009
[4]. 我国上市公司混合并购市场反应绩效实证研究[D]. 姚书茵. 南京航空航天大学. 2008
[5]. 外资并购的绩效研究[D]. 欧阳静波. 暨南大学. 2010
[6]. 中小板上市公司并购绩效研究[D]. 崔干劲. 安徽大学. 2016
[7]. 中国上市公司连续并购的市场反应研究[D]. 杨君慧. 东华大学. 2011
[8]. 成长机会与定价偏误对公司并购影响的研究[D]. 刘金桥. 吉林大学. 2017
[9]. 民营企业并购绩效实证研究[D]. 金燕. 浙江大学. 2005
[10]. 双汇并购史密斯菲尔德的绩效分析[D]. 魏琳琳. 山东农业大学. 2018
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