李爱玲[1]2006年在《上市公司并购事件与基金持股变化》文中进行了进一步梳理二十世纪九十年代以后全球迎来的收购兼并的第五次浪潮，并且这次浪潮也把我国企业的收购兼并推向了高潮。企业间并购案例的不断增加为学者的研究工作提供了肥沃的土壤。与此同时，随着证券投资基金规模的不断扩大，其投资策略对证券市场的直接和间接影响也逐渐加深。国内外对于基金的研究越来越多并且逐步深化，主要集中于对基金绩效的检验和基金投资行为的考察。虽然关于这两个领域的研究已经进行的如火如荼，但是把二者结合的相关研究却寥寥无几。本文的研究结论在某种程度上为类似研究开阔了视野，把对基金的投资组合变动的原因的考察与证券市场上并购事件结合起来。这样的研究有利于我们了解基金的投资行为和并购事件带给证券市场的影响。文章分为四个部分：第一部分为绪论；第二部分重点介绍部分相关理论和文献；第叁部分为实证分析；第四部分是结论和政策建议。本文的样本数据选取了2005年市场交易的所有基金153支，收集了基金2005年中报和年报披露的投资组合中全部股票约20000个样本，其中包括当年发生并购的企业发行的股票。主要的回归方法是多元回归和二元选择线性回归法。主要结论为：(1)2005年上下两个半年基金持股变化都不显着受上市公司并购事件的影响。(2)分类回归显示：2005年上半年价值型，平衡型，指数型和指数优化型以及资产灵活配置型和资产重组型等基金的投资组合受收购事件的影响而显着发生变化；下半年混合类，指数优化型和指数型，资产灵活配置型和资产重组型以及其它类型的基金对收购兼并事件有正反映。(3)基金投资组合持股变化这对于上市公司是否会发生收购兼并的预测力不显着。本文最后针对研究结果提出了相关政策建议。
林仙[2]2014年在《中国上市公司并购事件的知情交易实证研究》文中指出通过并购获得成长是经济史上的一大现象,几乎所有的美国大型企业都是通过某种形式的并购成长起来。近年来,我国刮起了并购浪潮,越来越多的企业试图通过并购寻求成长。然而,在并购方面常常曝出一些负面消息,在证监会查处的内幕交易案件中,很大一部分涉及并购。机构投资者和高管作为最主要的私有信息知情者,其持股会对上市公司的知情交易产生怎样的影响?证券市场的典型特征是信息分散和信息不对称,不同的交易者—知情交易者和非知情交易者的市场行为会相互作用,相互影响,使价格逐渐揭示私有信息。本文选取深沪两市2004年至2009年间101个并购事件,利用上市公司股票的交易数据以获得有关知情交易的信息。基于股价能够反映信息的原理,本文首先用事件研究法探讨事件公告日前知情交易的存在性；其次,本文根据Easley et al(1996)直接测度知情交易概率的EKOP模型,直接度量并购公告前后期样本公司的知情交易概率,进一步观测知情交易在事件公告期的情况；最后,建立回归模型,研究并购事件中并购方公司在公告前期知情交易概率与高管持股、机构持股之间的关系,此外,基于机构投资者之间的异质性,进一步研究不同类型的机构投资者对样本公司知情交易概率的影响。对于事件公告日前知情交易情况的实证结果显示,样本公司股价在并购公告前即发生异常波动,其平均累积异常收益在1%的水平上显着不为零,说明并购公告日前,有关并购的消息已被泄露,知情交易者利用该私有信息进行了知情交易；观测公告期间知情交易情况的实证结果显示,公告日前期的知情交易概率在1%的水平上显着大于公告日后的知情交易概率,说明公告日前存在较多私有信息,其知情交易更严重；研究机构投资者、高管与知情交易概率关系的实证结果显示,机构持股和高管持股会显着提高知情交易概率,不同的机构投资者对知情交易概率的影响力不同,作为市场的主导力量,投资基金持股会显着提高上市公司的知情交易概率,文中所选其他类型的机构投资者会对上市公司的知情交易产生正的影响,但其影响不显着。最后,本文在归纳实证研究结果的基础上提出改善并购知情交易现象的若干建议,并指出本文研究的局限性。本文的实证添加了并购事件中知情交易研究的文献,以期证券市场知情交易的监管提供现实依据。
唐洁[3]2015年在《企业股权性质和机构投资者对并购绩效的影响》文中指出近年来,我国并购市场持续升温,交易数量和规模都取得了突破。机构投资者在资本市场上也越来越活跃,在不断壮大发展中。2015年,国企改革和重组再次吸引着市场目光。考虑到国有企业与非国有企业在委托代理问题、机构投资者治理效应等诸多方面可能存在差异,本文拟以并购为研究出发点,分析企业股权性质和机构投资者对并购绩效的影响。以往研究主要单因素分析企业股权性质、机构投资者与并购绩效,而没有考虑机构投资者对企业并购绩效的影响会因股权性质的不同存在怎样的区别。本文以公司外部治理机制——并购活动为研究切入点,分析企业股权性质和机构投资者对并购绩效的共同作用,以期在继续推进股权分置改革,减少内部人控制,发展外部治理的监督机制方面做出贡献,同时了解机构投资者目前的角色现状,并丰富和完善机构投资者对公司治理作用方面的相关研究。本文以2009-2011年A股上市公司并购样本为研究对象,拟采用因子分析法对财务比率指标体系综合打分以衡量并购绩效,探讨上市公司并购前后绩效的变化趋势,以及国有企业和非国有企业并购绩效的差异；再采用多元线性回归法,逐步在回归模型中引入股权性质、机构投资者及股权性质和机构投资者的交乘项,来研究其对并购绩效的影响。其中,机构投资者的度量,本文分别选用了机构投资者持股比例、机构投资者对第一大股东的制衡和机构投资者类型数目作为代理变量。研究发现上市公司并购前后绩效呈“M”型走势,多数企业并购后绩效水平低于并购前,企业价值受到了一定程度损失。相比非国有企业而言,国有企业并没有出现“不作为”,相反其并购绩效要显着高于非国有公司。机构投资者对并购绩效有正向影响,特别是对非国有企业绩效的提升有着重要作用。机构投资者持股比例的增加,对第一大股东制衡作用的加强,有力的推动了并购后企业经营业绩的提高。
华夏[4]2018年在《股权投资基金、业绩补偿承诺与并购绩效研究》文中研究指明2013年以来并购重组展现出前所未有的活跃。但这种活跃的背后也伴随着巨大的风险,“跑马圈地式”的并购非但不能增加上市公司价值,反倒损害了中小股东权益。业绩补偿承诺作为一种杜绝此类现象的预防措施在并购中被推广采纳。并购中签署业绩补偿承诺的初衷是为约束交易对手、保证收购目标质量和持续发展能力手段。但在现今的并购浪潮之下,其却在一定程度上经演化为并购交易对手方向上市公司要求高额溢价出售资产的谈判筹码。对于高业绩承诺、高估值、高溢价这并购“叁高”的幕后推手,舆论声音各执一词。一种观点是随着越来越多的股权投资基金(PE/VC)以并购作为退出渠道,在股权投资基金(PE/VC)退出时可能会考虑利用业绩补偿承诺带来提升溢价率,其或存在虚高承诺业绩支撑估值的动机。但实际上,股权投资基金(PE/VC)在并购中的市场作用是相对客观的。随着股权投资基金登记备案制度的出台,股权投资基金(PE/VC)开始在统一的监管下发展壮大。早期的股权创业类私募基金盲目逐利的现象确实存在,但随着政府的积极扶持引导,以及行业成熟度的逐渐提升,获取稳健收益、着力行业深挖已逐渐成为股权投资基金界的共识。中国股权投资已经进入并购型投资阶段。如何以并购实现产业资源重组,协同效应发挥,并由此带来企业成长是这一阶段的密切关注。近年来一些学者的研究也表明股权投资基金(PE/VC)在并购中发挥着积极的作用。那么,股权投资基金(PE/VC)究竟对业绩补偿承诺发挥着怎样的作用?为了探究该问题,本文以现有学者对于股权投资基金(PE/VC)及业绩补偿承诺的研究为基础,试图探寻股权投资基金(PE/VC)存在并购标的对并购业绩补偿承诺的作用。由此找到股权投资基金(PE/VC)在并购业绩补偿承诺中所扮演的角色以及其对并购绩效的影响。本文的研究以2011-2016年A股中小板和创业板上市公司为样本。具体研究两大问题:第一,股权投资基金(PE/VC)通过参股并购标的是否会对并购中签署的业绩补偿承诺产生影响,体现在承诺业绩数额大小以及承诺履行成败与否;第二,在研究问题一的基础上,进一步讨论是否股权投资基金(PE/VC)参股并购标的对上市公司并购绩效的影响,来作为对并购交易效果的检验。通过研究发现:并购业绩补偿承诺中出让方存在股权投资基金(PE/VC)会抑制业绩补偿承诺的签订数额。虽然并购已成股权投资基金(PE/VC)退出第二大渠道,但当股权投资基金(PE/VC)存在于出让方时,并购双方倾向于签订相对程度更低的业绩补偿承诺。此外,对于出让方存在股权投资基金(PE/VC)对业绩补偿承诺完成成败的检验上,本文发现存在股权投资基金(PE/VC)持股的并购标的业绩承诺失败的可能更小;在相对业绩补偿承诺程较高时,有股权投资基金(PE/VC)持股的并购标的成功完成业绩承诺的可能性越大。本文最后对上市公司并购绩效进行检验发现,长期绩效来看,当业绩补偿承诺成功履行时,有股权投资基金(PE/VC)持股的标的资产会比没有股权投资基金(PE/VC)持股的标的资产为上市公司带来更高的股票持有年化收益率;短期绩效上,当业绩补偿承诺程度较高时,有股权投资基金(PEVC)持股并购标的并购事件中,当年的股票持有收益率更高市场反应更好。最后考察业绩承诺期间每一年的市场绩效和财务绩效发现,当业绩补偿承诺成功,有股权投资基金(PE/VC)持股的标的资产比没有股权投资基金(PE/VC)持股的标的资产为上市公司每一年带来更高的股票持有收益率。就承诺期每一年的财务绩效来看,上市公司并购业绩补偿承诺对估值支撑较低的标的资产时,当标的资产没有股权投资基金(PE/VC)持股时会降低上市公司财务绩效。而当标的资产存在股权投资基金(PE/VC)持股时,可以避免绩效下降。本文的研究有助于识别股权投资基金在并购中所发挥的作用和扮演的角色,对于引导股权投资基金正确参与并购活动具有一定的现实意义。
杨丽华[5]2014年在《机构投资者持股对我国上市公司并购交易的影响研究》文中研究表明本文首先回顾了公司治理的内涵、利益相关者理论和委托代理理论等机构投资者参与公司治理的理论基础并总结归纳了机构投资者参与公司治理的现有文献,其中特别回顾了在机构投资者持股对我国上市公司利益输送行为影响的研究。在理论基础和文献回顾的基础上,本文通过全面分析机构投资者与企业各利益相关者的关系及可能的影响途径与方法,将机构投资者参与公司治理的机制归为内部和外部两方面。结合对上市公司并购流程和相应信息披露时点的分析,本文指出了机构投资者对上市公司并购交易可能的介入时机、方式和途径。基于上述分析,提出了有关机构投资者持股对上市公司并购交易的六个假设并构建了相应的逻辑回归模型和多元线性回归模型。模型以机构投资者持股比例作为解释变量,以上市公司并购交易的产生、规模和绩效作为被解释变量,通过实证的方法对文章的假设进行检验。本文以2009年至2011年我国沪深两市A股市场发生的790个并购事件为样本,识别了以利益输送为目的的掏空型并购和支持型并购。通过实证分析和对结果的讨论之后,得出以下结论：(1)机构投资者持股没有能够有效遏制上市公司掏空型并购的产生,其主要可能的原因是机构投资者在上市公司内部治理机制中的缺位。(2)机构投资者持股能够有效减小上市公司掏空型并购的规模,说明其在外部治理机制中的作用影响了上市公司的并购决策。(3)机构投资者持股能够有效识掏空型并购并对其市场绩效产生负向影响。(4)证券投资资金和合格境外投资者持股与上市公司掏空型并购的财务绩效显着正相关。
刘锴[6]2009年在《并购交易特征、股权结构与市场绩效研究》文中研究说明中国上市公司的并购活动是在新兴转轨市场背景下发展起来的,带有鲜明的股权分置制度色彩。由于涉及到制度问题,国内有关并购的研究大都缺乏深层次分析,然而,制度变迁仍然是不容回避的。股权分置改革为市场化并购奠定了基础,积压已久的并购重组动力日益显现。后股权分置时代,上市公司并购能否创造价值?并购市场绩效受到哪些因素的影响,隐藏在并购行为背后的深层次原因是什么?这些问题都是现阶段中国资本市场发展中值得研究的重要问题。本文基于后股权分置时代中国资本市场的制度背景,构建并购交易特征、股权结构与市场绩效的理论分析框架,探讨了并购交易特征、股权结构对收购公司市场绩效的直接影响以及二者对收购公司市场绩效的交互影响,并以2005～2007年间已完成股改上市公司发生的并购事件为研究对象,从短期和长期市场绩效差异的角度进行实证检验。本文研究表明,已完成股改公司短期市场绩效显着为正,且高于未完成股改公司,持续性较差;但长期中遭受了显着的财富损失。收购公司采用股票支付的短期市场绩效优于现金支付;国有收购公司和第一大股东持股比例越高的收购公司并购后1年的市场绩效越差,但在更长的时间差异不显着;机构投资者持股比例对并购短期和长期市场绩效均有改善作用。国有收购公司采用股票支付方式和进行资产收购对并购短期和长期市场绩效均有改善作用,但在关联并购中的长期市场绩效较差,非国有收购公司采用股票支付方式和进行股权收购仅对短期市场绩效有改善作用;第一大股东持股比例越高的收购公司采用股票支付方式的短期市场绩效越差,而在关联并购中的长期市场绩效越好;机构投资者持股比例越高的收购公司在资产收购和关联并购中的长期市场绩效越差。总之,中国上市公司的并购行为逐渐显现出市场化的特征,股权分置改革在对上市公司并购产生积极作用的同时,也带来了消极影响。因此,制定和完善并购法律法规、加强并购重组的信息披露以及针对不同类型股东建立分类监管体系,是促进上市公司并购健康运作的重要保障。
夏显莲[7]2013年在《交叉持股在公司并购中的影响》文中提出目前我国资本市场上并购活动和交叉持股现象日益频繁,但现有研究中鲜有同时考虑交叉持股和并购这两个问题的,本文结合两者进行研究既有利于指导实践又有利于填补这一研究领域的空白,本文将着重探究交叉持股因素如何影响公司的并购,包括并购绩效和并购动因。在过去的几十年间,经济学家和财务学家对上市公司并购进行了广泛而深入的研究,取得了大量丰富的研究成果。总体来看,大多数的研究都把关注点集中在并购的动机与经济后果,而在研究方法上,对经济后果的研究主要是以事件研究法为主的并购长短期绩效分析,以并购对股价的影响来量化这种绩效,因此其关注的核心是并购对股东的影响。国内外研究对于交叉持股的研究包括持股动机、持股股份会计计量、交叉持股对双方公司股价和公司经营的影响、对公司治理的影响以及从法律方面规制交叉持股以趋利避害,并且研究的类型主要集中在对直接交叉持股的研究上。本文以一个较新的视角来研究并购事件——从股东同时持有并购双方股份即在间接交叉持股的背景下来研究并购事件。本文首先从美菱电器和四川长虹的并购案例中入手,发现了一个事实：并购公告发布后,经过事件研究法计算后发现美菱电器(000521)在公告日前后五天(-5,+5)股价的累积超额收益为-2.23%,即股东遭受2.23%的损失,四川长虹(600839)在公告日前后五天股价的累积超额收益为18.98%,即股东获利18.98%。四川长虹电子集团有限公司同时持有两个公司的股份,持股四川长虹30.63%,美菱电器7.76%,按两个公司市值计算,其最终获得超过102171万元的收益。事件研究期间收购公司的股价下跌,而目标公司的股价上涨,为收购公司带来负的收益,目标公司产生正的收益,而同时持有收购公司和目标公司的交叉持股股东即便在收购方所持的股份遭受了损失,却能通过持有目标方股份获得补偿。这类股东比仅是主并方的股东更有动机去推动一项并购。为了说明案例中呈现的这一现象并不是偶然现象,本文选取了2008-2011年发生的双方均为上市公司的111起并购事件作为样本进行研究,考察交叉持股因素如何影响公司的并购绩效和并购动因。基于交叉持股股东通过持有目标公司股份获得外部效应,以及股东偏好自身资产价值最大化的假说,我们有：假设1：并购公告宣布使得交叉持股股东的超额累积收益为正。假设2：并购公告宣布使得收购方在大股东(公司前十大股东)交叉持股下的调整累积超额收益不显着为负,当它不显着为负时,收购方不会反对这项并购。交叉持股因素导致更大可能性的通过不好的合并,因其在双方持有股份,天然的形成了关联关系,为利益的输送提供了直接便捷的渠道。当市场预期到这一情况时,会对这类并购持负面的预期,我们有假设3：预期交叉持股比例与CAR呈负相关关系。本文运用基于市场模型的事件研究法,首先,计算并购双方股票收益的累积超额变化,其衡量了股东财富的变化情况,量化了市场对并购公告引起的对各方公司未来现金流变化的预期。其次,单独计算同时持有双方股份的交叉持股股东的收益,再次,计算通过交叉持股股东调整后的收购方股东收益,并比较各个股东群体的收益差别。实证结论显示并购公告对收购公司的公告效应为负,对目标公司的公告效应显着为正,这与前人研究结论基本一致。但考虑交叉持股往往可以改变一项并购是否有利于收购公司的股东的评估,需要调整测算并购绩效的方法。本文再对40起并购中的91个同时持有收购公司和目标公司股份的股东进行并购事件公告公布后的市场反应研究发现：公告日附近(-1,+1),市场对收购公司、目标公司的市场反应分别为-2.92%和7.41%,交叉持股股东的收益为2.35%,经过交叉持股股东调整后的收购方收益为-1.54%。交叉股东平均比仅为收购公司股东的收益高5.27%,经交叉持股调整后的收购方比未经调整时的收益率高1.38%。同样在其子样本中,仅选取平均并购公告效应为负的的并购事件为子样本,市场对收购公司、目标公司的市场反应分别为-4.43%和8.38%,交叉持股股东平均的收益为1.3%,经过交叉持股股东调整后的收购方收益为-1.04%,交叉股东平均比仅为收购公司股东的收益高5.73%,经交叉持股调整后的收购方比未经调整时的收益率高3.39%。两类收购方的股东在并购中存在利益冲突：唯一的买方股东,实现负公告效应,交叉持股股东却实现了正的公告效应。其表明股东集团存在内部矛盾,凸显上市公司的第二类委托代理问题,股东之间存在利益冲突。这种交叉持股使得这类股东应该最大限度地最大化联合持有的收购方价值和目标方价值,即实现自身资产组合价值最大化。之前有很多研究都认为当两个公司都是上市公司时,收购消息的宣布对于很多收购公司都会产生负的收益,或者至多是微小的正的收益,但是目标公司却往往是很大的正的收益。公司经营决策假若以股东财富最大化为目标,应用在并购问题上,要求并购事件必须对公司的股价带来股价上升的效应,但大量并购案例并不支持这一原则。就并购效应来看并购似乎对收购公司来说绝对不会是一个理性的选择,到底是什么因素驱动了并购,这成为学术界的“并购之谜”。对于“并购之谜”的解释一直以来是学者们研究的重点,Weston总结了以往学者的研究,将并购的动机理论分为并购带来价值增加的效率理论、管理者自大理论,代理理论,和再分配理论。本文通过对交叉持股下公司并购绩效的研究发现交叉持股因素影响了并购事件相关多方的收益：收购方收益、目标方收益、交叉持股股东收益、经交叉持股股东调整后的收购方收益,提出交叉持股因素可能是导致收购公司市场预期绩效为负的一个因素,由此引入多元线性回归模型对该假设进行验证。本文再对111起并购案例的超额累积收益和相关的影响并购的变量(包括交叉持股因素)进行多元线性回归,其结果显示：交叉持股股份对公司的并购绩效产生负的影响,交叉持股比例与CAR呈负相关关系,在(-1,+1)、(-5,+5)、(-10,+10)叁个窗口期中分别以10%、5%、1%的显着性水平下支持这一结论。即交叉持股因素更大可能性的通过不好的合并,因其在双方持有股份,天然的形成关联关系,提供直接便捷的利益的输送渠道。而市场预期到这一情况时,会对这类并购持负面的市场反应。综上本文通过事件研究法和多元线性回归模型,得出如下结论：并购公告宣布使得交叉持股股东的超额累积收益为正：并购公告宣布使得收购方在经大股东(公司前十大股东)交叉持股下的调整后的累积超额收益不显着为负,当它不显着为负时,收购方有动机不会反对这项并购；交叉持股股份对公司的并购绩效产生负的影响,交叉持股比例与CAR呈负相关关系。由此说明交叉持股因素影响了公司的并购绩效,以及成为解释“并购之谜”的动因之一。本文的大致结构如下：第一部分,绪论,介绍本文的研究背景,意义及以美菱电器和四川长虹的并购案例引出具体研究问题和研究方法、框架；第二部分,文献综述,回顾了国内外关于交叉持股、以及并购动因的研究现状；第叁部分,理论分析,在回顾文献的基础上进行理论分析,提出研究的假设；第四部分,实证分析,选取2008-2011年间的并购双方均为上市公司的并购事件作为样本,通过事件研究法和多元线性回归模型对提出的叁个假设进行实证分析；第五部分,实证结果；第六部分,结论。本文的主要贡献在于：1、开创性的在国内进行交叉持股背景下并购研究,具有重大的理论和实际意义。发现交叉持股因素影响了并购事件相关多方的收益：收购方收益、目标方收益、交叉持股股东收益、经交叉持股股东调整后的收购方收益。2、找到一种可能存在的并购动因以解释学术界存在的“并购之谜”。交叉持股动机驱动的并购导致了收购方更大的损失,交叉持股因素成为解释收购方股东价值损失之谜的一个重大因素,即交叉持股因素更大可能性的通过不好的合并,因其在双方持有股份,天然的形成了关联关系,提供直接便捷的利益的输送渠道。当市场预期到这一情况时,会对这类并购持负面的预期效应。交叉持股因素既影响公司并购绩效也是并购动因之一。
杜博文[8]2017年在《错误定价、套利风险和机构持股对并购市场绩效影响的研究》文中进行了进一步梳理在新常态下,中国经济的供给侧改革掀起了新一轮的公司并购热潮。在公司并购日益成为国家宏观经济政策实现手段的背景下,对于中国资本市场中公司并购损益之谜的争论一直未曾休止。尽管许多研究已经发现,多数中国上市公司的并购行为损害了股东的长期收益,但国内对于并购市场绩效影响因素的多数研究未能跳出基于有效资本市场假定的现代金融学研究范式。而本文则基于新兴的行为金融理论,研究了并购公司并购前的错误定价对并购市场绩效的影响,以及套利风险和机构持股在这一关系中的调节作用和中介作用。本文首先对公司并购与并购市场绩效之间关系的前人文献以及错误定价、套利风险和机构持股对上市公司并购影响的相关研究进行了梳理和评述,其后对信息不对称理论、有限套利理论和投资者情绪理论等相关理论进行了详细分析。在此基础上提出了本文的研究假设,即错误定价对并购市场绩效的影响,套利风险对错误定价和并购市场绩效之间关系的调节作用,以及机构持股对错误定价、套利风险和并购市场绩效之间关系的中介作用。为了实证检验本文的研究假设,本文选取了2004年第一季度至2013年第四季度的中国沪深两市A股上市公司并购事件作为研究样本。通过交叉分组的长期事件研究法计算并购后的买入并持有异常收益率用以衡量并购市场绩效,通过行业调整市账率衡量错误定价,通过市场模型估计的股票异质波动性衡量套利风险,通过机构投资者持股比例的变动量衡量机构持股。本文的研究发现,在中国资本市场的多数并购事件中,并购公司股东的长期市场收益遭受了损失。在对研究假设进行实证回归后,本文进一步得出了如下结论。首先,错误定价对并购市场绩效具有负向影响,而且这种不利影响会随着时间的推移逐渐加强。其次,套利风险对错误定价和并购市场绩效之间的关系具有干扰型调节作用,从而降低了资本市场的有效性;但在中长期调节作用出现了由干扰型转变为增强型的迹象,由此增加了资本市场的波动性和并购公司的市场风险。最后,机构持股能够中介错误定价对并购市场绩效的影响,但对于套利风险和并购市场绩效之间关系的影响并不显着;机构投资者持股比例变动量可以用于预测并购公司的短期并购市场绩效,但并不能用于对长期市场绩效的预测;机构投资者并非严格意义上的理性套利者,其对资本市场有效性的改善作用较为有限。在研究结论的基础上,本文对并购公司的管理层、机构投资者、中小投资者和市场监管部门提出了政策性建议,以期改进其在上市公司并购过程中的相关决策;此外本文还针对研究的局限和展望进行分析,为其他学者的未来研究提供了一些可行的建议。
余宛泠[9]2015年在《上市公司并购支付方式与并购方绩效研究》文中指出企业并购过程中,并购支付方式选择不仅关系到并购成败,并购支付方式对并购方和被并方形成的约束也会影响到并购企业未来绩效。现实中,很多并购失败的案例皆由并购支付方式选择不当而导致。本文通过构建理论模型,探讨了上市公司并购支付方式选择与并购绩效之间的关系,将并购支付方式与控制权配置结合进行讨论,基于控制权视角研究了并购支付方式对并购方绩效的影响。主要工作和创新点如下:1.构建了并购方的单边隐匿信息以及被并购方单边隐匿信息模型,得到了并购双方的分离均衡,从而甄别出并购双方的绩效。为了得到并购双方的内在价值,本文借鉴stein(1992)公司融资模型研究发现,并购方的激励相容条件为当法律费用足够高时,并购方选择签订的契约与并购方的内在价值一一对应;被并购方的激励相容条件为当对赌协议中被并购方违约付出的股权足够多时,被并购方选择签订的契约与被并购方的内在价值一一对应。均衡结果存在性说明并购实践中能够通过并购方和被并方愿意签订的契约类型甄别出并购方和被并方的价值,并购支付契约设计至关重要。2.通过构建并购双方双边隐匿信息模型,得到了并购双方的分离均衡,从而甄别出并购双方的绩效。本文考虑并购方和被并方双边隐匿信息问题,建立并购双方双边隐匿信息模型,发现并购方和被并方双边隐匿信息下的激励相容条件为法律费用足够高且对赌协议中被并购方违约付出的股权足够多时,并购双方选择签订的契约与并购双方的内在价值一一对应。进一步,本文在确定性以及不确定性两种情况下构建了包含控制权因素的并购双方双边隐匿信息模型,得到了并购双方的分离均衡,从而甄别出并购双方的质量。考虑控制权问题时,本文在对赌协议中通过加入对并购方违约行为的惩罚问题来保护并购双方的利益,发现考虑控制权问题时的激励相容条件为法律费用足够高且对赌协议中并购双方违约付出的股权足够多时,并购双方选择签订的契约与并购双方的内在价值一一对应。3.本文构建了选择并购支付方式影响因素的系统性框架,采用定性和定量的研究方法,从诸多因素中甄别出影响上市公司并购支付方式的最主要因素。基于中国上市公司的公开并购数据,建立Logistic和Tobit的多变量回归模型,实证研究发现控制权水平是上市公司选择并购支付方式时考虑的最主要因素。若并购方的大股东控制权水平越高,为防止控制权稀释或损失,更倾向选取现金支付方式。同时,并购方的内部特性和并购交易特征等其他因素也在一定程度上影响并购支付方式的选择。4.从收益和风险两个角度,实证研究与控制权水平有关的不同并购支付方式对上市公司并购方短期绩效的影响。本文收集上市公司并购数据、股票公开交易数据和财务数据,从并购事件短期事件窗口的超额收益和并购方短期经营绩效两个方面,结合股价波动性大小,检验并购支付方式对并购方短期绩效的影响。实证结果发现并购中采用股权支付方式的并购方能够获得更高的短期绩效。控制权水平在这一关系中发挥调节作用,并购方的控制权水平越集中,并购方获得的短期绩效越好。该研究弥补了过去只考虑并购支付方式单一因素对并购绩效影响的不足。进一步地,本文通过引入控制权水平,构建了并购支付方式对并购方长期绩效影响的计量模型。从市场绩效和财务绩效两个角度检验不同并购支付方式对并购方长期绩效的影响。实证结果显示,采用现金支付方式的并购活动并不能给上市公司带来长期超常收益,而采用股权支付方式的并购能够获得正的超额收益,且能显着改善经营绩效。进一步还发现,即使采用相同的支付方式,因控制权水平的不同,对并购方的长期绩效影响差异巨大,这说明公司特征因素对并购绩效存在调节作用。
彭云艳[10]2017年在《机构投资者对企业海外并购股东财富效应影响研究》文中提出机构投资者作为金融市场中重要的投资力量,顺应社会变革和经济环境变化而生,在经济发展中充当着重要的角色。截止2016年上半年,A股上市公司机构投资者的合计持仓达到了25736.85亿股,占全部A股48.18%。得益于机构投资者的发展和融资渠道的畅通,中国企业海外并购浪潮风起云涌。在“一带一路”、“中国制造2025”等一系列政策引导下中国企业抓住机遇,在全球范围内积极寻找和发掘被价值严重低估的优质资产,并将其同中国资产、中国市场进行重组和整合,2016年前叁个季度,中国已取代美国,成为全球并购金额最大的国家,标志着中国海外并购进入了快速发展的全新阶段。在此背景下,机构投资者凭借资金、信息和资源优势,出于自身利益的考虑,越来越多地参与到中国企业海外并购中,因而研究机构投资者对企业海外并购股东财富效应影响具有重要的理论和现实意义。本文通过相关文献研究发现,关于企业海外并购股东财富效应的现有研究大都基于企业或者国家的视角而少有从机构投资者视角出发。本文以机构投资者这一全新视角,以海外并购事件为核心和逻辑起点,以股东财富效应为考量目标,引入委托代理理论来架构机构投资者对海外并购股东财富效应影响的理论框架,从长期和短期两个层面全方位地分析了机构投资者持股、交易行为和积极主义行为对企业海外并购股东财富效应影响,揭示了机构投资者对企业海外并购股东财富效应的影响机理和传导路径,既深化了机构投资者行为理论,又有助于丰富海外并购的理论内涵。本文从短期和长期两个层面,构建企业海外并购股东财富效应的研究体系,对企业海外并购股东财富效应进行更加全面系统地考察,并且在研究中更加注重考虑现实因素的影响,使研究结果更加可信。从短期层面来看,考虑到中国资本市场呈现半强式有效且资本市场制度不够健全等因素,海外并购信息存在提前泄露的可能,本文将研究的窗口期增加到了41天,除常规的窗口期外,增加了[-20,-1]、[2,20]和[-20,20]叁个窗口期。研究结果显示,企业海外并购在海外并购事件公告日前后的确存在股价异动现象,说明中国企业存在海外并购短期股东财富,并且这种影响会随着窗口期的加长而变弱。从长期层面来看,进一步修正BHAR模型,将企业规模、权益账面-市值比(BE/ME)作为分类依据,划分为两个维度,共计25组,剔除这两类因素所引发的效应,使得研究结果更加准确。研究结果显示,中国企业海外并购并没有带来股东财富效应。本文引入行为金融学理论,放松原有的理性经济人假设,将有限理性机构投资者的交易行为纳入考量体系中,全面地揭示了机构投资者微观动态行为特征,构建机构投资者持股和交易行为影响企业海外并购短期股东财富的研究体系,选取机构投资者持股比例和机构投资者持股比例变动作为代理变量,全面地考察机构投资者行为对企业海外并购短期股东财富效应的影响。研究结果显示,机构投资者持股比例越大,企业海外并购短期股东财富效应就越好;机构投资者在海外并购事件宣告日前后持股比例变动越大,企业海外并购短期股东财富效应越差,说明中国的证券市场中存在着“风险补偿效应”。本文借鉴Brickly的研究,将机构投资者分为压力敏感型和压力抵制型,将异质性机构投资者对企业海外并购股东财富效应纳入研究框架,弥补了现有研究的不足。研究结果表明,压力抵制型机构投资者的持股比例增加,企业海外并购的短期股东财富效应越差,且该类型机构投资者持股比例变化减弱了企业海外并购短期股东财富效应;而敏感型机构投资者持股与企业海外并购短期股东财富之间存在着正向影响,其持股比例变化显着增加了企业海外并购短期股东财富效应,说明不同类别的机构投资者对企业海外并购短期股东财富效应的影响存在异质性。本文将机构投资者积极股东主义纳入到企业海外并购长期股东财富效应的研究体系中,为避免内生性问题,构建OLS和2SLS计量模型。研究结果显示,机构投资者总的持股与企业海外并购的长期股东财富效应之间无显着关联,压力抵制型和压力敏感型机构投资者持股对企业海外并购的长期股东财富效应均没有显着影响,说明机构投资者总体上来说并没有达到企业治理的效果。同时,考虑到不同类型的机构投资者持股比例高低也会对企业海外并购长期股东财富产生影响,本文进一步进行了深入的研究,结果显示,券商、银行和非金融机构持股企业海外并购长期股东财富效应具有负相关关系;相反,信托、金融机构、QFII持股对企业海外并购长期股东财富效应有正向影响,说明不同类型的机构投资者持股对企业海外并购的长期股东财富效应的影响存在一定的差异。最后,基于机构投资者理论和实证研究结果,本文对中国机构投资者健康有序地发展提出政策建议。
参考文献：
[1]. 上市公司并购事件与基金持股变化[D]. 李爱玲. 东北财经大学. 2006
[2]. 中国上市公司并购事件的知情交易实证研究[D]. 林仙. 福州大学. 2014
[3]. 企业股权性质和机构投资者对并购绩效的影响[D]. 唐洁. 北京交通大学. 2015
[4]. 股权投资基金、业绩补偿承诺与并购绩效研究[D]. 华夏. 云南财经大学. 2018
[5]. 机构投资者持股对我国上市公司并购交易的影响研究[D]. 杨丽华. 南京大学. 2014
[6]. 并购交易特征、股权结构与市场绩效研究[D]. 刘锴. 暨南大学. 2009
[7]. 交叉持股在公司并购中的影响[D]. 夏显莲. 西南财经大学. 2013
[8]. 错误定价、套利风险和机构持股对并购市场绩效影响的研究[D]. 杜博文. 吉林大学. 2017
[9]. 上市公司并购支付方式与并购方绩效研究[D]. 余宛泠. 中央财经大学. 2015
[10]. 机构投资者对企业海外并购股东财富效应影响研究[D]. 彭云艳. 哈尔滨工业大学. 2017
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